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Passos Coelho e a dívida externa

(Ricardo Paes Mamede, in Diário de Notícias, 09/07/209)

Paes Mamede

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Pedro Passos Coelho regressou à vida pública para avisar que o país está no mau caminho. Desta vez o motivo de alerta são as previsões do Banco de Portugal que indicam que a economia portuguesa regressará aos défices externos neste ou no próximo ano. Lembra Passos Coelho que tal deixou de acontecer a partir de 2012, quebrando assim mais de meio século ininterrupto de saldos negativos. O que o ex-Primeiro Ministro não diz é como foi possível esse feito. Nem que propostas oferece para evitar novos desequilíbrios no futuro.

Numa coisa concordo com Passos Coelho: a tendência da economia portuguesa para acumular dívida face ao exterior é um problema – e não é novo.

Em Portugal, as receitas de exportações são desde há muito inferiores às despesas com importações. Por exemplo, entre 1960 e 1973 o défice comercial foi em média de 5,7% do PIB (apesar do forte crescimento das exportações no período); entre 1974 e 1985 de 11,2% (devido às crises petrolíferas e às convulsões revolucionárias); entre 1986 e 1998 de 7,8%; e entre 1999 e 2010 de 8,7%. Como se vê, o défice comercial português é crónico. No entanto, nem sempre constituiu um problema.

Durante muitos anos foi possível manter um desequilíbrio elevado nas trocas com exterior por uma razão simples: as remessas de emigrantes pagavam a conta. Por exemplo, em meados da década de 1980 a diferença entre importações e exportações atingia 8% do PIB. No entanto, todos os anos o dinheiro que os emigrantes enviavam para o país ultrapassava aquele valor, permitindo assim manter a dívida externa em níveis próximos de zero. É um padrão bastante frequente nos países pobres.

À medida que o país se desenvolvia a emigração diminuiu e Portugal passou a acolher um maior número de imigrantes. Durante uns anos após a entrada na CEE a redução das remessas líquidas foi compensada pelos fundos estruturais da Política de Coesão europeia. Mas a partir de meados da década de noventa tudo mudou.

Primeiro, o saldo líquido das remessas quase desapareceu (porque as oportunidades de emprego e os salários reais no país aumentaram). Segundo, as transferências da UE encolheram em percentagem do PIB (porque o atraso económico do país diminuiu). Terceiro, as taxas de juro caíram a pique (devido à privatização da banca, à liberalização financeira e à perspectiva de entrada no euro), levando as empresas e as famílias a contrair empréstimos a um ritmo nunca visto. Isto traduziu-se no forte aumento nos juros pagos ao exterior todos os anos. Quarto, o aumento do investimento levou ao crescimento das importações, uma vez que grande parte das máquinas e equipamentos usados em Portugal são produzidos no estrangeiro. Quinto, a economia portuguesa sofreu uma sequência de choques comerciais – a liberalização do comércio com a China, o alargamento da UE a Leste e a forte valorização do euro face ao dólar a partir de 2002 – que prejudicaram fortemente as exportações nacionais. Por fim, o aumento drástico do preço do petróleo até 2008 contribuiu para fazer crescer ainda mais a factura das importações.

Foi assim que a dívida externa começou a aumentar a partir de 1995. Mais do que a dívida pública, foi o elevado endividamento externo, de origem maioritariamente privada, que arrastou Portugal, tal como os restantes países da periferia da zona euro, para uma crise de financiamento, ficando dependentes dos empréstimos da troika para assegurar o funcionamento do Estado e da economia.

A resposta que o governo de Passos Coelho abraçou para enfrentar os desequilíbrios externos é conhecida. Indo além da troika, fomentou uma crise generalizada, levando à redução dos rendimentos, do consumo e do investimento – e, por conseguinte, das importações. Desesperados pelo colapso da procura interna, as empresas procuraram aumentar como puderam as vendas no exterior. O forte aumento do desemprego fez reduzir a imigração e aumentar a emigração, com reflexo nas remessas líquidas. Tudo somado, passou a sair muito menos dinheiro do país e a entrar um pouco mais. Tal como no passado, o empobrecimento revelou-se um modo eficaz de evitar os desequilíbrios externos.

Passos Coelho e a direita em geral não são originais em apontar os desequilíbrios externos como um problema – o que lhes é característico é a forma que escolhem para os corrigir. O Grupo de Trabalho para a Sustentabilidade da Dívida Externa, que em 2016 e 2017 reuniu deputados da actual maioria parlamentar e economistas académicos (eu fui um deles), fizeram desse um tema central da sua análise. Reconhecendo a natureza estrutural dos défices externos, fruto da dependência tecnológica e energética do país, o relatório final do Grupo de Trabalho procurou apontar vários caminhos para lidar com este problema sem recorrer às receitas da troika.

A solução de Passos Coelho para o problema estrutural do endividamento externo português é a desvalorização interna. Ou seja, a austeridade permanente, a perda de direitos e a emigração em massa. Não é uma estratégia de desenvolvimento auspiciosa. Empobrecer para não ter dívidas não é propriamente uma solução.

Economista e Professor do ISCTE-IUL. Escreve pela norma anterior ao Acordo Ortográfico

Tem sido uma forma de reestruturação da dívida

(Ricardo Paes Mamede, in Diário de Notícias, 18/06/2019)

Paes Mamede

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Há cinco anos a reestruturação da dívida pública estava no centro do debate político. Para além do PCP e do BE, vários movimentos da sociedade civilfaziam daquela a sua bandeira. Em Março de 2014, um manifesto assinado por sete dezenas de pessoas de diferentes áreas políticas (entre os quais eu me incluo) defendia a necessidade de reestruturação da dívida pública portuguesa, como condição para a retoma do crescimento e do emprego. Hoje quase não se ouve falar no tema. Não é que a reivindicação fosse errada. É que a reestruturação da dívida tem vindo mesmo a acontecer.

No ano anterior, em 2013, o Estado português tinha pago sete mil milhões de euros de juros, equivalente a 4,4% do PIB. A expectativa que existia então era de que o peso dos juros na economia portuguesa continuaria a aumentar nos anos seguintes.

Em Abril de 2014, os títulos de dívida a 10 anos eram transaccionados nos mercados secundários a taxas de juro próximas de 4%. Nesse mês, o IGCP colocou dívida a 10 anos a uma taxa de 3,575%, o que foi considerado um enorme sucesso. Nesses dias, por ocasião da 11.ª avaliação do Programa de Assistência Económica e Financeira (a última antes da saída oficial da troika do país), o FMI previa que em 2018 a despesa com juros atingiria 8,6 mil milhões de euros (4,5% do PIB), aproximadamente o mesmo do que o Serviço Nacional de Saúde. Este elevado valor dos juros era explicado pela conjugação de uma dívida pública elevada com a expectativa de uma subida futura dos custos de financiamento.

Face a estas previsões, era para muitos evidente que o pagamento da dívida nos termos previstos, associada à intenção de cumprir as regras orçamentais da UE, condenaria o país a um período longo de estagnação económica, desemprego elevado e desagregação dos serviços públicos.
Como várias vezes procurei mostrar na altura, com os cenários que se apresentavam Portugal enfrentava um “triângulo de impossibilidades da política orçamental“. Por outras palavras, o país teria de escolher duas das três seguintes opções: (1) cumprir as regras orçamentais da UE; (2) pagar a dívida pública nos termos então previstos; ou (3) preservar o Estado social. Seria impossível prosseguir os três objectivos ao mesmo tempo.

Cinco anos depois o triângulo das impossibilidades aparentemente não se verificou. As regras orçamentais têm sido cumpridas (com alguma margem de tolerância, é certo), o Estado social não colapsou (apesar dos estrangulamentos conhecidos em todos os serviços colectivos) e isto foi conseguido sem que tenha sido posto em causa o pagamento da dívida pública segundo as regras em vigor. Como foi possível? A resposta é simples: houve uma espécie de reestruturação da dívida, ainda que ninguém lhe quisesse dar esse nome.

A comparação entre o que eram as previsões de há cinco anos e o que de facto se verificou é elucidativa. De acordo com o recente Programa de Estabilidade 2019-2023, no ano de 2018 Portugal pagou cerca de 7 mil milhões de euros em juros, o equivalente a 3,5% do PIB. Isto representa menos 1,6 mil milhões de euros (e menos um ponto percentual do PIB) do que se previa cinco anos antes.

Note-se que a redução dos juros pagos face ao que se previa em 2014 não se ficou a dever à redução do total em dívida. Na verdade, em 2018 a dívida pública portuguesa atingiu 243 mil milhões de euros, quando há cinco anos se previa que tivesses caído para 224 mil milhões. Se a factura com juros é hoje substancialmente menor do que se esperava, tal deve-se fundamentalmente a um factor: a política monetária adoptada pelo Banco Central Europeu (BCE) desde então.

Há dois elementos cruciais na política seguida pelo BCE desde 2014: a redução sistemática das taxas de juro e o programa de compra de títulos da dívida pública (conhecido como PSPP). A principal taxa de juro do BCE, que era de 1% quando Mario Draghi tomou posse em 2012, já havia caído para 0,25% no final de 2013 e continuou a cair até atingir 0% em 2016 – com a promessa de que assim permaneceria por muito tempo (o que aconteceu até aqui).

Tão ou mais importante, a partir de 2015 o BCE deu início ao PSPP, um programa que se traduziu na compra de títulos de dívida dos Estados membros da zona euro num valor superior a mais de dois milhões de milhões de euros (o equivalente a dez vezes a riqueza produzida num ano em Portugal).

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O BCE tornou-se assim o maior detentor de dívida pública nacional, com mais de 36 mil milhões de euros de títulos na sua posse. Embora o programa tenha sido interrompido em 2018, o BCE anunciou que os montantes que receberá quando os títulos atingirem a maturidade serão reinvestidos, assegurando dessa forma um elevado nível de procura das obrigações do tesouro.

A política seguida pelo BCE nos últimos cinco anos reflecte-se nos custos de financiamento que o Estado português enfrenta. Segundo o IGCP, em 2018 Portugal endividou-se a uma taxa de juro média de 1,8%, muito abaixo da média da dívida pública portuguesa. Mais recentemente, a 12 de Junho, o IGCP emitiu dívida pública a dez anos a uma taxa de juro de 0,639%, a mais baixa de sempre. Nos mercados secundários esta semana começou com as taxas de juro abaixo desse valor.

No Programa de Estabilidade 2019-2023 o governo previa que em 2023 Portugal pagará 2,7% do PIB em juros. A manter-se a tendência dos últimos meses, é possível que esse valor desça abaixo dos 2,5% do PIB, o que representaria a mais baixa despesa com juros em percentagem do PIB desde há várias décadas.

Portugal continua a ter um problema com a elevada dívida pública e com os encargos que ela implica. A seguir à Itália, somos o país da UE que mais juros paga em percentagem do PIB, quase o dobro da média da zona euro.

O montante da dívida – pela qual o país só é parcialmente responsável – continua a ser uma ameaça face ao risco de uma nova crise financeira mundial ou da reversão da política do BCE. Mas uma coisa é clara: quem há cinco anos defendia a necessidade de uma reestruturação da dívida pública portuguesa não se enganou. Sem a reestruturação disfarçada prosseguida pelo BCE desde então o país estaria hoje numa situação muito diferente.

Economista e professor do ISCTE-IUL

O preço do sucesso

(Alexandre Abreu, in Expresso Diário, 18/10/2018)

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Mário Centeno aproveitou a apresentação do Orçamento do Estado para 2019 para fazer um primeiro balanço da legislatura do ponto de vista macroeconómico, e não há dúvida que este é impressionante: a concretizar-se o quadro macroeconómico para o próximo ano, que não parece irrealista, no total dos quatro anos “o PIB crescerá quase 10%, haverá mais 400 mil pessoas empregadas, a taxa de desemprego cairá quase para metade (12,4% para 6,3%), o défice chegará a um ponto de equilíbrio e as dívidas pública e privada terão reduções acentuadas”.

Se isto não é um extraordinário sucesso, é difícil dizer o que seja. Não admira que a oposição tenha tanta dificuldade em definir uma linha de crítica no plano económico, vendo-se obrigada a remeter para um vago ranking do crescimento entre os membros da União Europeia, argumento aliás desde logo contrariado pela convergência face à média europeia, algo que no novo século quase sempre tem escapado a Portugal. Também em 2011-2015 Portugal foi das economias europeias que menos cresceu, com a diferença que no conjunto dos quatro anos a legislatura anterior a economia contraiu em termos reais cerca de -2,5% (em vez de crescer) e divergiu significativamente da média europeia.

É claro que para o desempenho na actual legislatura foi decisiva uma conjugação de factores muito favorável, do longo período de juros anormalmente baixos à conjuntura económica externa a puxar pelas exportações, e dos desenvolvimentos políticos e de segurança que afectaram alguns dos principais concorrentes no sector do turismo ao baixo preço do petróleo durante a maior parte da legislatura. Mas esta está muito longe de ser a história completa, tendo as opções de política económica e em particular a política de rendimentos sido igualmente decisivas. Quer pela via directa do estímulo à procura interna, quer pela via indirecta do estímulo à confiança, a devolução de rendimentos às famílias por que são responsáveis o governo e os partidos que o sustentam foi essencial para a recuperação económica dos últimos anos, para além de ter sido fundamental para repor alguma justiça social.

Dito isto, até há relativamente pouco tempo a retoma da economia portuguesa correspondeu basicamente à recuperação do recuo dos anos anteriores: foi só em 2018 que o PIB português, em termos reais, voltou a atingir aquele que havia sido o seu nível máximo anterior à crise. Neste sentido, o desempenho económico deste governo foi ‘beneficiado’ pela brutal contracção da actividade económica provocada pela política pro-cíclica do governo anterior: foi tal o desemprego de factores produtivos gerado pela austeridade que a mera retoma do nível de actividade anterior por parte destes permite, por si só, alcançar taxas de crescimento relativamente elevadas.

A este respeito, há dois pontos principais que vale a pena assinalar. O primeiro é que isto mostra uma vez mais que, no plano macroeconómico, o crescimento económico é realmente decisivo, não só para a evolução do nível de vida e criação de emprego como para a consolidação orçamental. A via austeritária para a consolidação orçamental é duplamente contraproducente: na medida em que reduz as receitas públicas e na medida em que faz contrair o produto, fazendo aumentar o valor relativo da dívida pública e privada existente.

O segundo ponto que vale a pena discutir é que, paradoxalmente, o notável desempenho macroeconômico dos últimos anos tem conduzido a uma naturalização das condições favoráveis que muito dificilmente terá condições de sustentação. No “Público”, Rui Tavares refere o sucesso económico da ‘geringonça’ como prova da compatibilidade fundamental entre a pertença ao euro e a viabilidade da economia portuguesa. No “Observador”, Luís Aguiar-Conraria projecta uma evolução da dívida pública portuguesa até perto de 60% em 2035 assumindo para tal défice zero, crescimento de 2% e inflação de 2%. E no entanto, continua a ser verdade que desde a adesão ao euro o PIB per capita português passou de 84% para 77% da média europeia e o endividamento externo passou de cerca de zero para perto de 100% do PIB. Como continua a ser verdade que crescimento real de 2% a par de défice zero é algo que a economia portuguesa nunca (até este ano) conseguiu alcançar nas últimas décadas, quanto mais sustentar durante vinte anos.

De alguma forma, naturalizou-se já aquilo que, independentemente dos méritos do governo, é inevitavelmente excepcional, quer por causa do contributo dos factores externos que não controlamos quer porque para este bom desempenho contribuiu de forma decisiva um efeito de ressalto a partir da austeridade que chegará agora ao seu final, exigindo que o crescimento passe a assentar em novas bases. Essa naturalização tende a provocar uma desvalorização dos constrangimentos bem reais que continuam, tal como dantes, a pesar sobre a economia portuguesa, do lastro da dívida acumulada ao efeito deletério do euro, adiando e dificultando a discussão sobre a melhor forma de enfrentar esses constrangimentos. O sucesso conjuntural tem como preço a desvalorização dos problemas estruturais.