4% de “whatever it takes”

(Ricardo Cabral, in Público, 08/01/2017)

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A taxa de juro das Obrigações do Tesouro (OTs) a 10 anos no mercado secundário fixou-se, esta semana, em 4,04%. O mais grave é que a taxa de juro tem registado uma escalada desde o ponto mais baixo, na primeira semana de Março de 2015, em que chegou a atingir 1,57%.

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É conhecido que a escalada dos juros se verifica para todos os países membros e é fortemente influenciada, por um lado, pela perspectiva do “tapering” do programa de expansão quantitativa do BCE e, mais recentemente, pelo aumento da taxa de inflação na Alemanha, em Dezembro de 2016, resultante do aumento do preço do petróleo.

Mas o certo é que a subida da taxa de juro em Portugal é muito mais rápida do que a que ocorre na Alemanha, Espanha, Itália ou Irlanda.

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Em particular, a diferença das taxas de juro da dívida pública a 10 anos da Alemanha e Portugal (o “spread”) sobe de 1,3 pontos percentuais em Março de 2015 para 3,7 pontos percentuais esta semana. Este spread relativamente à dívida pública alemã é importante porque é utilizado em modelos financeiros de investidores institucionais para determinar a probabilidade de incumprimento da dívida pública portuguesa.

As tendências longas da taxa de juro num sentido ou noutro são usuais. Mas um país com uma dívida pública que deverá ficar em cerca de 132% do PIB no final de 2016 não pode esperar vida fácil nos mercados financeiros internacionais. E, como já referi por diversas vezes nos últimos anos, a dívida pública é insustentável, continuando a defender que a dívida pública e a dívida externa do país terão de ser reestruturadas.

Claro que é particularmente penoso que essa evolução das taxas de juro se registe precisamente quando o país regista os melhores saldos primários de sempre (antes de recapitalizações bancárias). Mas esse facto só demonstra que a evolução da taxa de juro nos mercados secundários não depende da performance das contas públicas. Depende muito mais da política monetária do BCE e da política económica da Alemanha.

Durante as próximas décadas, a manterem-se as actuais condições de financiamento e dado o elevado nível de dívida do país, uma crise nos mercados financeiros internacionais pode “levar o país às boxes” (novo resgate ou mesmo incumprimento), mesmo que o país registe contas públicas equilibradas ou até excedentárias. Isto porque mesmo com défice público e défice externo nulos, o país irá precisar de recorrer a financiamento externo para amortizar a dívida que se vence, durante as próximas décadas.

O principal determinante das taxas de juro da dívida pública portuguesa é, afigura-se, o “whatever it takes” (o tudo o que for necessário) de Mario Draghi. E a mensagem de Mario Draghi do início de Dezembro de 2016, ao prolongar o programa de compra de dívida pública da zona euro, é que o “whatever it takes” já não se aplica a Portugal: o BCE não alterou as regras que o limitam a adquirir 33% da dívida pública titulada transacionada a Portugal, o que significa que poderá adquirir muito pouca dívida pública portuguesa em 2017. Parece-me que Draghi não teve força suficiente para alterar o consenso no Conselho do BCE. Os mercados ouviram Draghi, ouviram também Schäuble (Ministro das Finanças da Alemanha) e Dijsselbloem (Presidente do Eurogrupo).

Quase parece que esses decisores europeus (Schäuble mais do que Draghi) não querem que a ligeira inflexão da política económica portuguesa – que se afastou de forma quase imperceptível do rumo da austeridade e, em parte por sorte, em parte pelo seu desenho, foi premiada com uma performance económica e orçamental favorável -, possa ter sucesso, pondo em causa a ideologia dominante na zona euro.

No curto prazo, não me parece que esteja em causa a sustentabilidade da dívida. O actual Governo só pretende discutir a “renegociação” da dívida no contexto de negociações europeias. Como estas foram adiadas “sine die” – à espera de resultados eleitorais em diversos países membros –, a renegociação/reestruturação continua um assunto tabu. Pelo que se prevê que continue no país a sangria das taxas de juro e da despesa com juros.

O IGCP adoptou, desde 2013, uma estratégia que se baseou no aumento das maturidades e da almofada financeira, da qual discordei e discordo. O programa de compras de dívida pública do BCE foi alargado até Dezembro de 2017. Por conseguinte, o IGCP dispõe agora de alguma margem de manobra para reverter a estratégia adoptada desde 2013 de forma a fazer face ao aumento das taxas de juro, reduzindo a taxa de juro implícita média da dívida da República e procurando estabilizar a despesa com juros.

Em suma, a subida da taxa de juro a 10 anos a 4% é grave e não ajuda a consolidação orçamental. Mas não representa (ainda) o fim…. Ainda não é necessário ir “às boxes”.

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